以史为鉴： A股历史上的10次牛熊转换，投资中最简单的事是什么？

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第一次牛熊转换

第一次牛市：1990年12月19日-1992年5月26日

沪指波动幅度：95.79点-1429.01点，涨幅1391.8%

背景：1990年12月19日上海证券交易所成立，点数从100点开始计算。当时市场只有8只股票，号称老八股。僧多粥少的环境下，沪指一路大幅上扬，第一次大牛市诞生。1992年5月21日，上证所取消涨停板制度，将牛市推向顶峰。沪指当日暴涨105%，这一记录至今没被打破。

第一次熊市：1992年5月26日-1992年11月17日

沪指波动区间：1429.01点-386.85点，跌幅73%。

背景：为了防止市场乱象，加强对证券市场的管理，1992年10月，中国证监会成立。

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第二次牛熊转换

第二次牛市：1992年11月17日-1993年2月16日

沪指波动区间：386.85点-1558.95点，涨幅301%

背景：1992年，邓小平南巡讲话时对股市提出“坚决地试”四个大字。受此提振，沪指3个月内出现巨幅上涨。

第二次熊市：1993年2月16日-1994年7月29日

沪指波动区间：1558.95点-325.89点，跌幅79%

背景：1992年开始，新股发行大幅扩容，两市上市公司2年内从54家增加到284家，对市场形成巨大压力。

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第三次牛熊转换

第三次牛市：1994年7月29日-1994年9月13日

沪指波动区间：325.89点-1052.94点，上涨224.4%

背景：1994年7月30日，证监会及相关部门实施三大救市措施：暂停新股发行、限制上市公司配股、增加入市资金规模，沪指实现反转。

第三次熊市：1994年9月13日-1995年5月17日

沪指波动区间：1052.94点-577.14点，跌幅48%

背景：1993年，国债期货市场开通，吸引了大量投资资金，股市则因缺乏资金关注而快速下跌。

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第四次牛熊转换

第四次牛市：1995年5月18日-1995年5月22日

沪指波动区间：582.89点-926.41点，上涨60.5%

背景：1995年5月17日，证券监会暂停国债期货交易，期货市场资金蜂拥进入股票，掀起一波短期暴涨。本次牛市只有三天时间，是史上最短牛市。

第四次熊市：1995年5月22日-1996年1月19日

沪指波动区间：926.41 点-512.83点，跌幅45%

背景：为抑制投机现象，证监会在1995年废除T+0制度，实行T+1，股市重新下行之路。

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第五次牛熊转换

第五次牛市：1996年1月19日-1997年5月12日

沪指波动区间：512.03点-1510.18点，涨幅194.5%

背景：管理层停发新股，市场资金面逐渐宽裕，绩优股成为当时火爆行情的主线。

第五次熊市：1997年5月12-1999年5月18日

沪指波动区间：1510.18点-1047.83点，跌幅31%

背景：监管层开始给市场降温。1997年5月10日，印花税从3‰上涨到5‰，市场开始暴跌。

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第六次牛熊转换

第六次牛市：1999年5月19日-2001年6月14日

沪指波动区间：1047.83点-2245.44点，涨幅114.3%

背景：本次牛市号称5.19行情。1999年5月19日，人民日报发表评论，指出股市潜力巨大，投资者于是踊跃入市，网络股盛极一时。

第六次熊市：2001年6月14日-2005年6月6日

沪指波动区间：2245.43点-998.23点，跌幅56%

背景：本轮熊市长达4年，国有股减持成了行情转熊的主要因素。

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第七次牛熊转换

第七次牛市：2005年6月6日-2007年10月16日

沪指波动区间：998.23点-6124.04点，涨幅513%

背景：这次牛市是投资者印象最深的一次，股权分置改革成为本轮行情的导火索。2年时间里，涨幅超过10倍的股票层出不穷，全民炒股也就是从本轮牛市开始。

第七次熊市：2007年10月17日-2008年10月28日

沪指波动区间：6124.04点-1664.93点，跌幅73%

背景：在上轮大牛市行情的末期，基金暂停发行、大小非减持、美国次贷危机等全面性危机导致了行情的逆转。

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第八次牛熊转换

第八次牛市：2008年10月28日-2009年8月4日

沪指波动区间：1664.93点-3478.01点

背景：伴随着4万亿大投资和十大产业振兴计划，一轮新的牛市应运而生。

第八次熊市：2009年8月4日-2013年6月25日

沪指波动区间：3478.01点-1849.65点，跌幅46.8%

背景：股市爆炒后市场估值奇高，加上结构转型压力下的经济增速下降和货币政策收紧，导致市场再次进入漫长熊市阶段。

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第九次牛熊转换

第九次牛市：2013年6月25日-2015年6月12日

沪指波动区间：1849.65点-5178.19点，涨幅180%

背景：本轮牛市又被称为“改革牛”和“水牛”。货币政策的放宽和国家对创业创新的支持，使市场再次迎来久违的牛市，中小市值股票中出现了数不胜数的大牛股。

第九次熊市：2015年6月12日-2016年1月27日

沪指波动区间：5178.19点-2638.30，跌幅49%

背景：监管层对场外融资的核查成为本轮熊市导火索，市场甚至出现了连续千股跌停的极端行情，部分高杠杆入市的投资者损失惨重。

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第十次牛熊转换

2016年1月27日见底2638点之后，在大盘蓝筹股带领下，沪指一路上涨到2018年1月29日的3587点，涨幅超过35%。从技术上讲，沪指的第十轮牛市已经持续两年有余。当然，这轮牛市是非常明显的结构性行情，大多数投资者并没有赚到钱。

至于今年1月底以来的市场持续下跌，是第十次牛市过程中的正常调整，还是新一轮牛熊转换或风格转化（从蓝筹转向中小创）的开始，只能静待时间的解答。

回顾A股历史上的十次牛熊转换，我们可以发现 A股长期涨跌中相对可靠的投资逻辑：以估值研究为基础，密切关注宏观经济金融环境的变化，是准确预判牛熊转换的前提。

投资中最简单的事

对于投资来说，研究是核心。但它的定义太空泛，常使人因当局者迷，而不识庐山真面目；或干脆就望而生畏，陷入到拖延症的汪洋大海中。

一、投资人的护城河

价值挖掘，确切的说是挖掘市场主流尚未意识到的价值，是投资人的能力护城河。

即使是徐翔这样的大庄，对股市的操纵，也是建立在对某些类型的公司价值（程度）和市场节奏（时间）的认知要强于大市并专注于此的基础上的。

这其中所需的功夫，远超外行想象。

徐翔的传奇我只能从当年曾服务过他的同行口中耳闻，但当前中国市场中依然不乏有系统性优势的顶尖投资者，比如说长年死磕产业链的凯丰投资。

这两年曾与凯丰人有多次深入交流，常感慨他们对细节挖掘的执念和见微知著的能力，其 ’细节暗藏产业密码，研究发现价值内核’ 的高壁垒让外人很难模仿。

二、超额收益

价格，源于市场参与者的共同博弈。

一个投资人若想长期获得高于同行的收益，其关键在于价值挖掘，即发现他人未能看到的价值。

|市场的最终结果 - 主流的先前预期| ≈ 预期差

而投资人与主流观点的预期差则决定了其超额收益。

预期差 ≈ 超额收益

如果你的观点足够准确，即：你的预期 ≈ 最终结果，此时：

你的预期 - 主流预期 ≈ 超额收益

在此情况下，如果你的观点与主流观点有足够大程度的背离，那么恭喜，他人避之不及的黑天鹅风险是你的朋友。

三、认知偏差

超额收益的本质其实是你与大众的认知偏差：

|你的观点 - 主流观点| = 认知偏差 -> 超额收益

如果你能持续的在合适的时间点、不被市场噪音所动摇、做出大概率正确的、高程度价差判断。那么恭喜，股神这个名号你当之无愧。

四、术业有专攻

不过，除了上帝以外，没人能洞察一切。

于是，专业投资人常有自己的‘一亩三分地’，专注于所擅长的细分领域。

在领域中，可根据细分行业、资产类别、风格主题等进行划分。而认知风格又可拆分为：程度认知、时间认知。

程度认知：如腾讯战投这类侧重程度偏差的投资人，押注有长期想象空间的未来明星。只要标的牛X，并不苛求当前买入的时间点是否看起来买贵了，或是投资期间出现的较大波动，成长性才是硬道理；

时间认知：一些深挖产业的股票基金利用自身对产业链传导或市场逻辑的时间差判断优势，系统性地挖掘可重复的中期交易机会。追求高频率的高胜率，赚钱不嫌少，买得划算才是硬道理。

五、守正出奇

再摆一个公式：

P << V <<Vf

P: 股票今天的价格

V: 公司现在的价值

Vf: 公司未来的价值

圈内常说‘守正出奇’，即在P端坚持价值投资的理念，同时在Vf端对主流观点保持质疑和求证的精神。

重视时机抉择的价值投资和重视增长程度的成长投资本质上殊途同归，都希望以五毛的价格买到未来价值一元的企业，两者的区别无非是企业的价值支撑来源不同。

前者的价值支撑主要来自企业现有资产、利润和现金流，更注重公司现有的价格P是否远小于公司现在的价值V，强调对价值理解的基本功。

后者的价值支撑主要来自企业未来市场空间的高增长，强调公司的未来价值Vf是否能远大于公司现在的价值V，需有能洞悉未来的大局观。

诚然，对于一个真正专业的投资者，成长性和价值性是不可割裂的。但宗旨不同的基金人，其比较优势和投资偏好也大不同。

通过聚焦于某一领域、某一理念，投资人能够更快的进入成长快车道。先通过主流观点学习，再通过逆向思考盈利。

六、 人挤人的地方不去

人弃我取，逆向投资。

无论是巴菲特还是索罗斯，投资领域的集大成者都具有超强的逆向思维能力。

如前文所说，超额收益是相对的，来自于市场主流的‘错误’认知，即偏见：

超额收益 <- 认知偏差 = |你的观点 - 主流观点|

在做预测之前，得先了解市场主流观点，以及这些观点已在多大程度上反应到了价格中。

跟随市场主流观点虽然不能让你获得超额利润，但若不了解市场主流观点的合理性与不合理之处，你的预期就没有可比较的锚定物。

如果不了解市场主流观点与你的认知偏差有多大，你所追求的超额利润也就无法被衡量。

在‘出奇’地预测市场前，得先练好‘守正’的基本功：即能在市场混沌中迅速理清现状（包括：主要玩家的观点、方法、动机、能量）。

七、 大佬的玩法

那么，该如何摸清市场的主流观点，以及它们对价格的影响呢？

以股市为例 #一级市场本质上也是一样，只是参与人扮演的角色不同#

徐翔这样的大佬可单约券商投行的首席分析师，听取大卖方的市场意见。

毕竟，卖方首席们愿意私下伺候的大佬就这么几个，不单单是因为‘向钱看’，也有出于对能者的心心相惜。

那不甘当韭菜的普通人有什么办法呢？

与外界互动。先输入，后输出。

八、 先输入

当然是先利用好身边的现成资源，踏踏实实输入基本知识啦。

（1）阅读

大量的阅读是必须的，不然就是把马云和刘强东请到你面前，你还要傻傻的问C2C和B2C的定义是什么；研究白酒产业的时候还要问酱香型和浓香型的区别是什么，那还了得。必须先通过阅读公开资料，把基础打牢。

那阅读的东西有哪些呢？

【 a. 公开报告 】

卖方分析师写的行业报告一般都中规中矩，平铺直叙。在绩效考核的压力下，许多报告还是由实习生代笔，顶多交给挂名分析师改一改。

看卖方报告的好处是可以打基础，对行业有一些宏观的认识。但缺点在于，对细节依然很模糊，实操性也差。毕竟，卖方只需要看多，而买方必须得做对。

由于买方最终是买这个公司，就需要对这个公司的方方面面很了解。从商业模式，竞争力，产品，管理层，甚至要把财务模型都做的很详细。因为如果只是对一个公司某些点了解，在股价波动时是不足以坚定持有的。

顶尖买方的内部报告固然是极好，但一般人拿不到。当然，不是说券商投行水平低，实际上很多卖方分析师都非常值得尊敬。只是卖方报告要着眼宏观，自然会损失细节，这也是没办法的事。

【 b. 行业媒体】

在一切行业都将进化为咨询业的大趋势下，市面上出现了越来越多的行业智库、专业咨询公司。在当今的自媒体潮流下，也有非常多专业的独立评论人。

他们对于基本面的了解不一定扎实，但经常能发现一些有意思的点，这就是非常大的价值。一个公司往往有很多点，而投资中最害怕的是盲点。内容的视野足够广，能给投资人带来启发。

这些内容会涉及研报里看不到的东西，比如行业的底层生态、行业的潜规则等等。通常而言，对于2B媒体上的文章，负面内容的学习价值远大于正面报道。

【 c. 财务数据 】

上市公司的财务报告，里面会披露很多数据，由于经过审计，往往是最真实的数据。仔细发掘的话，会发现很多有意思的地方。（虽然獐子岛那动不动就跑路的扇贝给报表啪啪打脸）

对财务报告、公开报告来说，一个合格的分析师必须要做的一个苦活就是‘背数据’‘找关系’，行业历年的规模和增速，几个大公司历年的收入/利润，几个代表性产品的运营情况，要倒背如流，直至成为潜意识。

为啥要背？因为这是数据敏感性的要求，当看到一个新的数据的时候，如果能反映过来和记忆中的数据的联系，可能就能发掘出某些事情的真相。

以上的推理过程，懂的人自然懂，不能迅速反应过来的人可能就与此交易机会绝缘。

再以茅台为例，尽职的分析师可以用’笨’办法跟踪到茅台最新的经销商数据，短期产品到底卖得如何，有什么新的变化。在掌握实时更新的产业细节数据的同时，而你又对茅台自身的价值以及整个产业链关系了如指掌，那么，对于这个公司未来方向在哪里，你的预测将更有前瞻性：

你的预期 - 主流预期 ≈ 超额收益

总之一句话，背数据、背行业关系，并且常常进行联系。

【 d. 专业书籍 】

大块头的书，有好处也有不好处。好处是成体系。缺点在于有些过时。

个人偏好的是巨头的成长史以及非金融行业的教科书，比如策划、运营。

随着付费内容的崛起，网上有出现了许多大牛开办的音频&视频课程，但由于许多老师不善表达或者是准备工作没做足，口水话太多，一小时的视频内容可能就相当于10分钟的文字。这些音视课程对我的作用目前主要是安眠。

说句题外话，这其实也反映了内容行业的大趋势：信息密度大的内容战胜信息密度低的内容。

（2） 调研

【 a.体验 】

要了解一个行业、一个公司，对产品的亲自体验也非常重要。（即使是炒外盘的投机客，去世界各国多走走看看也是必要的）

不过投资娱乐行业的朋友也得节制，别打着调研的名号而像卧底缉毒警那样“因公涉毒”了。

【 b. 调研 】

对于初入职场的投资人，尽量争多取实地调研机会，主要是和公司的董秘或者其他高管对接（国内流行的城投债也是同理，只是对接角色变了而已）。公司董秘通常都对公司、对行业有非常好的理解，是非常好的学习机会。

除了实地调研，投资路演也应多去，这部分我放在后面几段讲。

【 c. 圈子 】

向业内大神学习，混圈子也有必要。但是，需要有广泛的阅读和产品基础，和业内大神聊天，才能有对话的基础。光是厚着脸皮加上个微信，但却不知道能说什么，还不如等有一定业务基础后再去拜访，留个深刻的第一印象。

更重要的事，在深入学习一个行业时，一定会遇到很多不解的困惑，带着这些经过思考后的具体问题再去与业内大神交流后，常常会有茅塞顿开的感觉。

资深大牛能够把’行业到底竞争的是什么’用几句话点到位，把这个行业’得什么东西得天下’弄得很明白。比如说：高端酒是品牌，中低端是渠道。基金是人才，无差异是成本，制造业是规模。

这类高度浓缩的观点，对于小白来说其实没什么用，但如果你对一个行业已经有了几百小时的深入思考和观察，业内大牛的一席话或能让正努力突破天花板的中阶从业者豁然开朗。

九、再输出

大佬可以拉首席们出来单练，从而强者更强。而刚入行的新人在努力学习之余又该如何更进一步呢？ 输出。

（1）在交互中进化

交互是进化的法宝。投资研究应是一个认知交互的过程。

既然是交互，那么不仅得接收知识，还得学会输出观点。

观点输出能力是知识接收能力的成果检验。

否则，即使是看了那么多书，见了那么多人和事，那也只能叫做知识体验，而非知识积累。

（2） 知识复利

一次似懂非懂的知识体验也许会让你在单笔投资中盈利丰厚，但只有那些通过深挖know-how而沉淀下来的认知能力才能让你在长期的知识复利赛跑中滚出一颗大雪球。

知识点只是槽点，真知才是力量。

比如说，近两年遇到了几个事后看来非常有预见性的投资报告或主题演讲，主笔的分析师私下透露他们只花了不到一小时就理出了草稿，甚至写的时候连细节数据都没有去查，全靠记忆，一气呵成。这背后的功夫，常常是过去数千小时的积累。

犹如在抗战烽烟四起的西南联大，条件艰苦缺乏史料，凭借着深厚的理论功底和长年积累的记忆网络，钱穆凭记忆写出了《国史大纲》，陈寅格凭记忆写出了《隋唐制度渊源论稿》与《唐代政治史论稿》。

输出观点绝对不是苦差事，而是一个把自己的思维系统化的过程，痛并快乐着，见证着自己的成长。

（3）角色互换

卖方分析师的成长受益于全市场的反馈。报告写得多、更新频率快、客户接触多，这让其更易获得外界的直观反馈，在先期的成长速度更快。

就像前文提到的那样，许多卖方分析师的观点，常常来自与客户的交流。比如，一个分析师写了份贵州茅台的深度报告，在给客户路演的时候，专业的买方投资者也会把自己的观点反向输出。这样跑一圈下来，能弥补许多自己的知识盲点。这就是反馈机制的价值。

对于买方分析师来说，他们的观点是对内的，获得反馈的节奏更缓慢、反馈的多样性也更低，主要通过市场来检验观点、提升思路。但对于新人来说，市场走势的反馈节奏也许过慢，且解释程度也不高。

买方对新人更大的局限是，低话语权的分析师花大工夫做的深度研究，公司内部可能完全没兴趣。比如说，某基金的分析师同样写了份贵州茅台的深度报告，但上面的基金经理说：白酒股我从来不买。就把这篇深度报告一巴掌拍死了。

由于卖方有更直接的输出压力，以及对其输出内容的考核。所以在入行的前三年，卖方分析师往往成长更快。在当今的国内券商，甚至有入行没多久就做到了首席分析师。新财富上榜的分析师也越来越年轻化。而在买方内部，往往需要经历较长的培养周期才能晋身为基金经理。

但是，时间越往后，买方成长的速度就会越快。买方新人拥有大量的卖方研究资源，还有行业专家，上市公司高管，以及内部资历和经验丰富的基金经理为其把关。虽然在买方起步可能慢一些，但成长轨迹也更长。

在过了几年后，卖方分析师的成长优势会慢慢弱化。像前文所说的那样，此时的基金从业者将有更多机会去对口各个最优秀的分析师；反过来，即使是资深的卖方分析师依然得对口大量新入行的年轻人，做低价值的重复工作。

此时，过去卖方分析师得以快速成长的输入反馈逐渐沦为了单向的对外输出。同时还需要做大量的‘服务’，很难专注于公司和行业的研究。

投资职业生涯越往后，在买方一端的成长速度通常就越快。卖方分析师受认可的顶点也许就是任泽平在恒大地产拿的1500万年薪了，对于一个接近职业顶点的大牛来说，各位读者真觉得这个数字高吗？

因此，在卖方投行干3年高强度的输出练习，再跳到买方基金做投资实践，也成了业内的一个常见选择。

如果不能，也可以在干活时尝试下角色互换 (内心里cosplay)，把输出做扎实，体验一下对方同行的‘屁股决定脑袋’。

（4）主动求拍砖

另外，作为卖方分析师往往要写的非常完备，不仅形式很重要，还有很高的频率要求。虽然有点像应试教育的天天交作业，任务机械又繁重，但在刚起步时的确有效，有许多专业‘老师’为你‘批改作业’，找出不足。

如果是在买方，很多时候只要求把自己的思考要点记录下即可。但这也带来了问题，由于缺乏严谨的输出规范性要求和数量要求（熟能生巧），买方新人经常有尚未打好基本功，就养成了自己老板的‘随性’习惯。

自己心中有了一套想法，与把这些想法清晰有力地表达出来，是非常不同的。后者对思维框架的要求非常高，而且会在输出的过程中意识到许多至关重要但又容易忽视的细节。

接受‘拍砖’最成功的的例子莫过于全球赚钱最多的对冲基金-桥水基金创始人雷.达里奥。

"我寻找最聪明的人来质疑我的观点。当我完全搞懂他们的思路后，我再选择拒绝还是接受他们的意见。年复一年的如此重复，不仅增加了我正确的几率，也让我学到了许多真谛。"

--- 雷.达里奥

你必须虔诚地准备着。

如58岁的维克斯，身为加拿大议会侍卫长，他的职责只是在行政与礼仪，扛着议会权杖步入场而已。但八年来，他每周坚持射击和其他体能训练。

2014年10月22日，一名枪手杀死一人后冲入议会大厦，维克斯逼上去，与恐怖分子仅一柱之隔，但 对方抬枪之际，向左侧扑地翻滚并开枪，击毙枪手。随后冷静地回到办公室重新装填子弹。

“我的一生都在为此刻做准备。”

这便是一个人许多个幸福的瞬间，与一生都难有一次的伟大时刻的完美结合。